Analisi Avanzata dell’Economia Ungherese: Dinamiche Macro, Rischi Geopolitici e Interventi Strutturali al 24 Ottobre 2025

I. Politica Monetaria, Stabilità dei Prezzi e Prospettive di Crescita (MNB)

Il panorama economico ungherese alla data del 24 ottobre 2025 è caratterizzato da una postura monetaria rigorosa volta a garantire la stabilità dei prezzi e del tasso di cambio in un ambiente esterno persistentemente incerto. Le decisioni della Banca Nazionale Ungherese (MNB) e le sue proiezioni indicano una crescita economica anemicamente bassa nel breve termine, subordinata alla gestione dei rischi inflazionistici e geopolitici.

PODCAST IN ITALIANO

A. La Decisione del Consiglio Monetario della MNB: Tasso Base e Tassi di Corridoio

A seguito della riunione del 21 ottobre 2025, il Consiglio Monetario della MNB ha confermato il mantenimento della struttura dei tassi di riferimento. Il Tasso Base è rimasto invariato al 6.50% con effetto dal 22 ottobre. Conseguentemente, anche il tasso di deposito overnight è stato mantenuto al 5.50% e il tasso sul credito garantito overnight al 7.50%.¹

La decisione è stata motivata da una valutazione che, sebbene registri un leggero miglioramento delle prospettive congiunturali globali, evidenzia la persistenza di incertezze significative dovute alle continue tensioni commerciali e geopolitiche. Un fattore di particolare preoccupazione è la debolezza prolungata delle prospettive di crescita del principale partner commerciale dell’Ungheria, la Germania.² Sul fronte domestico, la MNB ha riconosciuto l’allentamento delle tensioni nel mercato del lavoro, sebbene gli imminenti aumenti del salario minimo siano attesi influenzare le future dinamiche salariali.¹

Il mantenimento di un Tasso Base al 6.50% in presenza di un’inflazione al consumo (CPI) che a settembre 2025 si attestava al 4.3% ³ si traduce in un tasso di interesse reale positivo di circa 2.2 punti percentuali. Questo orientamento monetario restrittivo è una scelta strategica e deliberata della MNB. L’obiettivo va oltre il mero raggiungimento del target di inflazione a medio termine; serve primariamente come meccanismo di difesa cruciale per la stabilità del Fiorino (HUF) contro i rischi esterni acuti, in particolare quelli legati alla geopolitica e alla volatilità energetica. Questo approccio implica, in sostanza, una volontà di sacrificare la stimolazione della crescita economica immediata per assicurare la difesa della valuta nazionale e la stabilità finanziaria a lungo termine.

B. Proiezioni Macroeconomiche Aggiornate (PIL, CPI 2025-2027)

Le proiezioni macroeconomiche del MNB delineano un quadro di ripresa graduale, ma lenta. La Banca prevede che l’inflazione media annua (CPI) si attesterà al 4.6% nel 2025, per scendere progressivamente al 3.8% nel 2026 e raggiungere il target del 3.0% nel 2027.¹

Le stime di crescita del Prodotto Interno Lordo (PIL) riflettono la fase di stagnazione in corso. La crescita prevista per il 2025 è estremamente cauta, fissata allo 0.6%, in linea con la contrazione osservata nel primo trimestre 2025 (-0.4% anno su anno).¹ Le proiezioni indicano poi un recupero più robusto al 2.8% nel 2026 e al 3.2% nel 2027.¹ Questo dato per il 2025 è notevolmente inferiore al 2.5% previsto dal Ministero dell’Economia Nazionale.⁵

La proiezione di un forte rimbalzo nel 2026 e 2027 è condizionata da due ipotesi fondamentali: la stabilizzazione dell’inflazione (che permetterebbe un allentamento della politica monetaria) e, aspetto cruciale, la risoluzione dei contenziosi sullo Stato di Diritto con l’Unione Europea. L’afflusso dei fondi UE bloccati (oltre €20 miliardi tra fondi di coesione e RRF ⁵), essenziali per l’investimento e la capitalizzazione, è considerato un prerequisito non economico per la validità delle proiezioni di crescita post-2025.

C. Analisi della Convergenza Economica e Rischio del Fiorino

La MNB ha sollevato un punto critico sulla strategia di sviluppo a lungo termine, sottolineando che un tasso di cambio debole persistente non favorisce la convergenza economica del paese.¹ Questo commento evidenzia la necessità di una stabilità valutaria per sostenere la crescita reale della ricchezza pro-capite.

Nonostante il calo del CPI, la dinamica dei prezzi rimane preoccupante in settori specifici, in particolare i servizi ², che continuano a esercitare una pressione inflazionistica di fondo.

Riassunto dei principali indicatori macroeconomici proiettati dalla MNB:

Table 1: Indicatori Macroeconomici Selezionati e Proiezioni MNB (2025-2027)

II. La Politica Fiscale: Interventi di Sostegno e Critica Strutturale

In risposta alle difficili condizioni di investimento e liquidità, il governo ungherese ha intensificato la sua politica di sostegno creditizio alle imprese, un intervento che ha suscitato un dibattito tra gli economisti sulla sua efficacia nel risolvere i problemi strutturali di fondo.

A. L’Espansione del Programma KKV (Széchenyi Kártya)

Il governo ha annunciato l’espansione del Programma Széchenyi Kártya (SZKP) per le piccole e medie imprese (KKV). Da ottobre, un totale di sette prodotti creditizi, che coprono sia i prestiti di liquidità che quelli di investimento, sono disponibili per le KKV con un tasso di interesse fisso e uniforme del 3%.⁷ Questo tasso fisso, significativamente inferiore al Tasso Base della MNB (6.50%), è sostenuto dallo Stato.

Ogni impresa, indipendentemente dalle dimensioni o dal settore, può accedere a un massimo di 150 milioni di HUF di finanziamento.⁹ L’obiettivo dichiarato del governo è duplice: preservare la stabilità finanziaria delle KKV e sostenere i loro investimenti, incrementando così la produttività e la competitività.⁹ L’entità del sussidio si traduce in un risparmio potenziale di circa 1.5 milioni di HUF su un prestito di 100 milioni di HUF per le imprese.⁹

B. La Corsa al Credito e la Crisi degli Investimenti

L’introduzione del tasso fisso al 3% ha innescato una notevole “corsa al credito” (roham) tra le KKV, con una domanda che ha superato le aspettative del governo.¹⁰ Sebbene questo dimostri un urgente bisogno di capitale a basso costo, la forte domanda avviene in un contesto di grave crisi degli investimenti.

L’economista ed ex governatore della MNB, Bod Péter Ákos, ha espresso una forte critica, respingendo la narrazione ufficiale che attribuisce la debolezza economica ungherese esclusivamente alla congiuntura europea, in particolare alla crisi tedesca. Ákos sostiene che il minor slancio ungherese è dovuto a fattori “paese-specifici” e che l’Ungheria sta sottoperformando rispetto ad altri paesi dell’Europa centro-orientale con assetti simili.⁶

La preoccupazione principale riguarda il crollo degli investimenti, il cui volume è sceso al 70% rispetto ai livelli registrati nell’estate del 2022.⁶ Tra le cause della rottura della dinamica di investimento, la più evidente è la difficoltà e l’interruzione dell’accesso ai fondi strutturali e di ripresa dell’UE, con oltre €20 miliardi trattenuti da Bruxelles a causa di preoccupazioni legate allo Stato di Diritto e alla trasparenza.⁵

La critica di Bod Péter Ákos definisce il programma KKV come una “risposta di liquidità a un problema di investimento”.¹² Questo mette in discussione l’efficacia strategica della misura: se le imprese utilizzano il credito agevolato principalmente per migliorare la liquidità operativa e sostenere le attività quotidiane (in particolare le imprese “vicine al fallimento” ¹²), anziché finanziare nuove capacità produttive a lungo termine, l’impatto sul PIL e sulla competitività strutturale negli anni 2026-2027 potrebbe risultare marginale. La politica, pur tatticamente benefica per la liquidità, non risolve le difficoltà strutturali legate alla governance e all’incertezza politica che frenano il capitale d’investimento.

Table 2: Riepilogo del Programma Credito Agevolato KKV (Ottobre 2025)

III. Il Settore Energetico e Strategie Aziendali: Il Caso MOL

Il Gruppo MOL, pilastro strategico dell’economia ungherese, sta attuando una riorganizzazione aziendale fondamentale, spinta dalla necessità di adattarsi a un ambiente energetico globale sempre più complesso e frammentato.

A. Ristrutturazione della Holding MOL: Razionale Strategico

Il Consiglio di Amministrazione di MOL ha convocato un’Assemblea Generale Straordinaria (EGM) per il 27 novembre 2025, per ratificare il passaggio a una struttura holding.¹³ La motivazione ufficiale include la necessità di rispondere agli “sviluppi nell’ambiente esterno, agli impatti normativi e alla crescente dimensione e complessità del Gruppo”.¹⁵

L’obiettivo principale della riorganizzazione è sviluppare un quadro giuridico flessibile in grado di ridurre o eliminare i vincoli emergenti, supportando in modo efficace l’attuazione della strategia a lungo termine del Gruppo, denominata “Shape Tomorrow”.¹⁶ La nuova struttura prevede la completa separazione legale delle attività aziendali. Questo miglioramento della governance, che garantisce autonomia gestionale alle singole società operative pur mantenendo la gestione strategica, il finanziamento e il controllo in capo a MOL Plc., mira a migliorare significativamente la competitività attraverso decisioni rapide e specifiche per il business.¹⁵

Un aspetto cruciale di questa riorganizzazione è la preparazione per la gestione proattiva del rischio geopolitico. La flessibilità garantita da una struttura holding separata legalmente permette di isolare diverse linee di business. In un contesto in cui gli Stati Uniti hanno imposto nuove sanzioni sul petrolio russo (Sezione IV), e con l’Ungheria dipendente dal greggio del gasdotto Druzhba, questa separazione legale fornisce a MOL la capacità di eseguire operazioni di disinvestimento, partnership o fusioni con “i tempi di preparazione più brevi possibili”.¹⁶ Questa preparazione è essenziale per proteggere le attività non energetiche (come la Petrochimica o il Retail) o le iniziative di energia rinnovabile da potenziali sanzioni secondarie future legate al commercio di energia russa.

B. La Rilevanza di MOL per la Sicurezza Energetica Nazionale

MOL detiene una posizione cruciale per la sicurezza energetica ungherese. Nel 2024, il Gruppo ha prodotto quasi l’80% del gas naturale domestico e il 47% del petrolio domestico.¹⁷ La produzione nazionale di idrocarburi rappresenta circa il 39% della produzione totale del Gruppo MOL. Il campo di Algyő, un sito storico, continua a contribuire a circa un decimo della domanda nazionale di gas, sottolineando la necessità di integrare le fonti fossili con lo sviluppo di energie rinnovabili (come il parco solare da 37.4 MWp in costruzione ad Algyő) in linea con la strategia di transizione energetica.¹⁷

IV. Dinamiche Geopolitiche e Rischio di Sanzioni

Le dichiarazioni del governo ungherese del 24 ottobre 2025 hanno elevato notevolmente il profilo di rischio geopolitico del paese, specialmente in relazione alla sua dipendenza energetica.

A. La Risposta del Governo Ungherese alle Nuove Sanzioni USA

Il Primo Ministro Viktor Orbán ha confermato che il suo governo sta cercando attivamente vie per aggirare le nuove sanzioni imposte dall’amministrazione statunitense, guidata da Donald Trump, contro i giganti petroliferi russi Lukoil e Rosneft.¹⁸ Queste sanzioni sono state concepite per aumentare la pressione economica su Mosca al fine di ottenere un cessate il fuoco in Ucraina.

L’Ungheria, insieme alla Slovacchia, rimane tra i maggiori acquirenti di greggio russo nell’UE, in virtù delle esenzioni precedentemente ottenute per le forniture veicolate dall’oleodotto Druzhba.¹⁸

La dichiarazione esplicita di voler “circumnavigare” le restrizioni statunitensi comporta un aumento significativo del rischio idiosincratico (specifico del paese). Anche se l’UE ha concesso deroghe per le forniture fisiche di petrolio, le sanzioni statunitensi si concentrano tipicamente sui meccanismi finanziari, compresi i pagamenti in dollari e le controparti bancarie. La ricerca di “soluzioni” non divulgate ¹⁹ solleva preoccupazioni sull’uso potenziale di meccanismi finanziari non convenzionali o entità statali per facilitare il commercio di petrolio russo. Ciò espone l’Ungheria, e in particolare il suo settore finanziario, al rischio di sanzioni secondarie da parte degli Stati Uniti, potenzialmente estendibili a istituzioni che non sono direttamente coinvolte nel settore energetico.

B. Microeconomia e Mercato Cripto: Il Perdono a Changpeng Zhao

Parallelamente alle tensioni energetiche, la scena finanziaria globale ha registrato la notizia del perdono concesso dal Presidente Trump a Changpeng Zhao (CZ), fondatore di Binance, dopo la sua condanna per mancato mantenimento di un programma anti-riciclaggio (AML).²⁰

Sebbene la notizia non abbia alcuna rilevanza macroeconomica diretta per l’Ungheria ²², essa è emblematica della crescente instabilità e politicizzazione della regolamentazione delle criptovalute a livello globale. I regolatori ungheresi, e in particolare la MNB, noti per il loro approccio cauto e il loro primario obiettivo di stabilità finanziaria, potrebbero interpretare questo evento come un segnale per rafforzare ulteriormente la vigilanza sul settore fintech e crypto a livello locale.

V. Sviluppo Infrastrutturale e Condizioni Socio-Economiche

Nonostante le sfide macroeconomiche e geopolitiche, l’Ungheria continua a progredire in progetti infrastrutturali chiave e mostra segni di stabilizzazione a livello socio-economico.

A. Il Progresso del Corridoio Strategico: La Ferrovia Budapest-Belgrado

Il 24 ottobre 2025 è stata segnalata la corsa di prova del primo locomotore sulla sezione ungherese della linea ferroviaria Budapest-Belgrado.²³ Questo progetto, finanziato in gran parte dalla Cina e parte della sua Belt and Road Initiative ²⁵, rappresenta un corridoio logistico strategico per l’Ungheria e l’Europa centrale, ed è integrato nella rete trans-europea TEN-T.²³

Il completamento di questa linea (previsto per il 2025 ²⁵) è di vitale importanza economica. Si prevede che il tempo di viaggio per i treni merci tra Budapest e Belgrado sarà ridotto drasticamente, passando dalle attuali 8-9 ore a meno di 3.5 ore. Questo miglioramento logistico rafforzerà la posizione dell’Ungheria come nodo centrale per il trasporto merci tra i Balcani e l’Europa centrale, supportando un aumento del volume di traffico di merci, in particolare quelle provenienti dalla Cina.²³

B. Analisi dei Dati Eurostat sulla Povertà (Rif.²⁶)

I dati Eurostat sul rischio di povertà (AROP) in Ungheria mostrano una tendenza marginalmente positiva, suggerendo che gli effetti della ripresa dei salari reali post-inflazione stanno lentamente raggiungendo le famiglie.²⁷

Il tasso AROP per la fascia d’età 25-49 anni è sceso dall’11.40% al 11.00%. Anche il tasso AROP per gli anziani (65 anni e oltre) ha registrato un calo marginale, passando dal 16.60% al 16.10%.²⁷ Questi lievi miglioramenti contribuiscono alla ripresa dei consumi interni, un fattore che ha fornito un contributo positivo al PIL nel primo trimestre del 2025, nonostante il calo degli investimenti.⁴

Tuttavia, il tasso per la popolazione anziana (16.10%) rimane una preoccupazione strutturale, evidenziando una vulnerabilità persistente in questa fascia demografica che è meno reattiva alla ripresa macroeconomica generale.

Table 3: Tassi A Rischio di Povertà (AROP) in Ungheria (Eurostat)

C. Altri Sviluppi Microeconomici

Nel settore dei servizi, continuano a manifestarsi pressioni inflazionistiche derivanti dall’esterno. L’aumento dei prezzi per i servizi in abbonamento, come evidenziato dall’aumento delle tariffe di HBO Max in tutti i suoi livelli (ad esempio, HBO Max Standard aumentato di $1.50 al mese a $18.49) ²⁹, conferma il rischio che l’inflazione dei servizi importati continui a influenzare l’indice dei prezzi al consumo, come riconosciuto dalla MNB.²

Conclusioni e Valutazione del Rischio per l’Investitore

Al 24 ottobre 2025, l’economia ungherese opera in un equilibrio precario: la stabilità macroeconomica è energicamente difesa dalla politica monetaria restrittiva della MNB, ma la crescita è gravemente compromessa da una crisi strutturale degli investimenti.

La principale dinamica di rischio per gli investitori è di natura geopolitica. La dichiarazione del Primo Ministro Orbán di cercare attivamente meccanismi per aggirare le sanzioni statunitensi contro le società petrolifere russe Lukoil e Rosneft ¹⁸ introduce un rischio significativo di ritorsioni da parte degli Stati Uniti e di sanzioni secondarie che potrebbero destabilizzare il settore finanziario ungherese e l’operatività del Gruppo MOL, indipendentemente dalla sua imminente ristrutturazione. La riorganizzazione di MOL in una holding ¹⁵ deve essere vista come una mossa proattiva per mitigare questo stesso rischio di frammentazione geopolitica e sanzioni.

Sul fronte interno, la crisi degli investimenti, con volumi al 70% dei livelli del 2022 ⁶, rimane il principale ostacolo alla crescita. Sebbene il programma di credito KKV al 3% stimoli la liquidità, l’efficacia di questa misura è limitata se non si risolve la questione strutturale del blocco dei fondi UE, il che richiede una risoluzione politica delle dispute sullo Stato di Diritto. Le proiezioni di crescita della MNB per il 2026/2027 sono intrinsecamente legate a questo sblocco.

Gli investitori dovrebbero mantenere un elevato premio al rischio sugli asset ungheresi e monitorare da vicino qualsiasi dettaglio relativo alle transazioni petrolifere e alle potenziali risposte finanziarie degli Stati Uniti. Parallelamente, il progresso della ferrovia Budapest-Belgrado ²³ evidenzia opportunità nel settore della logistica e delle infrastrutture che non sono direttamente esposte alle immediate tensioni sanzionatorie.

FONTI

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